腾景科技（688195.SH）投研深档
1. 一句话卡位
卡位
谷歌 OCS 核心元件稀缺供应商。两大核心产品： - YVO4（钒酸钇）晶体 —— OCS 光开关核心晶体材料，子公司合肥众波为唯一稀缺供应方 - 二维准直器阵列（2D Collimator Array）—— OCS 光路重定向关键器件
25-10-23 YVO4 晶体获大额订单 8760.60 万元；26-01-21 二维准直器阵列订单 1280 万美元（约 8915 万 RMB）。26-04 谷歌发布 TPU v8t/v8i + Virgo/Boardfly 拓扑 —— OCS 应用场景扩大，腾景直接受益。券商目标价 262.35 元。多元业务并行：半导体设备光学模组 + AR / 生物医疗 / 商业航天。
2. 股权与管理层
- 股票代码：688195.SH（科创板）
- 核心子公司：合肥众波（YVO4 晶体核心供应）
- 战略扩张：26-03-11 出资 3500 万元 在郑州设全资子公司建光电子元器件制造基地
3. 业务结构与财务快照
财务（年报数据待披露完整）
| 指标 | 状态 |
|---|---|
| 业绩快报 | 半导体设备光学模组订单大幅提升 |
| 大额订单 | YVO4 8760 万 + 二维准直器阵列 1280 万美元 |
| 估值 | 券商目标价 262.35 元 |
业务结构
| 业务 | 卡位 |
|---|---|
| OCS 核心元件（YVO4 + 2D 准直器） | 谷歌供应链稀缺供应 |
| 半导体设备光学模组 | 高精度光学模组 |
| AR 光学元件 | 增长业务 |
| 生物医疗光学元件 | 多元业务 |
| 商业航天光学元件 | 多元业务 |
4. 主要产品矩阵
OCS 核心元件（核心增长）
| 产品 | 应用 | 关键事项 |
|---|---|---|
| YVO4（钒酸钇）晶体 | OCS 光开关核心 | 合肥众波，25-10 8760 万订单 |
| 二维准直器阵列 | OCS 光路重定向 | 26-01 1280 万美元订单 |
| 偏振分束器 | OCS 内部光学元件 | 配套 |
半导体设备光学模组
高精度光学模组配套半导体光刻 / 测量设备
多元光学元件
AR 光学元件 + 生物医疗 + 商业航天 —— 平台化布局
5. 技术路线与竞争壁垒
核心壁垒：YVO4 晶体 + 2D 准直器双稀缺技术
| 产品 | 全球供应情况 |
|---|---|
| YVO4 晶体（OCS 用） | 合肥众波唯一稀缺供应方 |
| 二维准直器阵列 | 全球少数能量产 |
OCS 产业链中的卡位
腾景与 光库科技 在 OCS 产业链上形成互补 + 竞争： - 互补：腾景晶体 + 准直器，光库 FAU + 整机代工 - 竞争：在 2D FAU / 准直器某些品类有重叠
谷歌 TPU v8 拉动
26-04 谷歌发布 TPU v8t/v8i + Virgo/Boardfly 拓扑： - OCS 端口数大幅增加 → YVO4 晶体 + 准直器需求线性增长 - 腾景作为唯一稀缺供应方，订单可见度极高
6. 产业链上下游
上游
| 类型 | 状态 |
|---|---|
| 钒、钇等稀土金属 | 国内 |
| 晶体生长设备 | 自主 + 进口 |
| 光学元件原料 | 多源 |
下游
| 客户 | 应用 |
|---|---|
| 谷歌 | OCS 核心元件（通过武汉捷普代工等链路） |
| 半导体设备厂 | 光刻 / 测量 |
| AR 厂商 | AR 光学元件 |
| 生物医疗 / 商业航天 | 多元应用 |
7. 主要客户
谷歌 —— OCS 核心元件深度绑定。其他终端客户通过模块厂 / 设备厂间接服务。
8. 产能与扩产
| 基地 | 用途 | 状态 |
|---|---|---|
| 福州总部 | 主基地 | 持续运营 |
| 合肥众波 | YVO4 晶体核心 | 大额订单已落地 |
| 郑州子公司 | 光电子元器件制造 | 26-03 3500 万元投入建设 |
9. 财务画像 · 卖方预期
估值
券商目标价 262.35 元（机构研报 口径）
业绩弹性
YVO4 + 2D 准直器订单已落地（合计 ~1.7 亿+），是公司业绩弹性核心来源。
10. 关键事件时间线
| 时间 | 事件 | 投研意义 |
|---|---|---|
| 25-10-23 | 合肥众波获 YVO4 大额订单 8760.60 万元 | OCS 业务起量 |
| 26-01-21 | 二维准直器阵列订单 1280 万美元 | OCS 大单 |
| 26-03-11 | 郑州子公司 3500 万投入建设 | 产能扩张 |
| 26-04 | 谷歌发布 TPU v8t/v8i + Virgo/Boardfly | OCS 需求结构性扩大 |
| 26-27 预期 | OCS 大规模商用 + 多元业务持续增长 | 业绩兑现 |
11. 核心矛盾与跟踪指标
核心 thesis
谷歌 OCS 供应链中 YVO4 + 2D 准直器双稀缺供应商 —— TPU v8 Virgo 拓扑放大需求 + 子公司合肥众波 / 郑州子公司产能扩张支撑。短期看大单交付节奏，长期看 OCS 商用化深度。
关键跟踪指标
| 指标 | 频率 | 信号意义 |
|---|---|---|
| YVO4 晶体季度营收 | 季度 | OCS 主战场放量 |
| 2D 准直器阵列订单进展 | 季度 | 大单交付节奏 |
| 谷歌 TPU v8 部署节奏 | 半年 | 需求拉动 |
| 郑州子公司投产节奏 | 半年 | 产能弹性 |
| 新客户拓展（其他 OCS 厂商） | 半年 | 客户多元化 |
12. 多空逻辑
看多
- 谷歌 OCS YVO4 唯一稀缺供应方 —— 卡位极强
- 大单已落地 —— YVO4 8760 万 + 2D 准直器 1280 万美元
- 谷歌 TPU v8 Virgo/Boardfly 拓扑放大需求 —— 结构性增长
- 多元业务（半导体 / AR / 医疗 / 航天） —— 抗周期
- 券商目标价 262.35 元 —— 上行空间
- 郑州 3500 万产能扩张 —— 应对未来订单
看空
- OCS 业务高度依赖谷歌单一客户 —— 客户集中度风险
- 与 光库科技 在 OCS 元件上直接竞争 —— 部分品类重叠
- 多元化业务（AR / 航天）商业化时点不明 —— 第二曲线兑现风险
- 晶体产能扩张周期长 —— 短期交付能力受限
- 科创板估值波动性高 —— 业绩兑现压力
资料索引
- 腾景科技_2025_年报_摘要
- 腾景科技_机构研报_公司一页纸
- 腾景科技_机构研报_投资逻辑
| 来源 | 时间 | 关键信息 |
|---|---|---|
| 合肥众波订单公告 | 2025-10-23 | YVO4 晶体 8760.60 万元 |
| 二维准直器阵列公告 | 2026-01-21 | 1280 万美元订单 |
| 郑州子公司投资公告 | 2026-03-11 | 3500 万元产能扩张 |
| 谷歌 TPU v8 发布 | 2026-04 | Virgo/Boardfly 拓扑 OCS 需求扩大 |
增量补丁（2026-04-30）
数据源：25 年报（2026-04-23 披露 / 241 页）+ 26Q1 季报（2026-04-25 披露 / 11 页） 本节为增量追加，不修改 §1-§12 已有内容；多空 / 时间线 / 跟踪指标按补丁字段维度新增。
13. 财务画像精确化（25 年完整 + 26Q1 爆发）
13.1 25 年完整业绩
| 指标 | 25 年 | YoY |
|---|---|---|
| 营业收入 | 5.86 亿 | +31.54% |
| 利润总额 | 0.80 亿 | +10.81% |
| 归母净利润 | 0.71 亿 | +1.80% |
| 扣非归母 | 0.67 亿 | +1.36% |
| 扣除股份支付影响后净利润 | 0.82 亿 | +20.58%（更准确反映经营性增长） |
| 经营活动现金流量净额 | 1.39 亿 | +99.27% |
| 基本 EPS | 0.55 元 | +1.85% |
| 加权 ROE | 7.46% | -0.07 pct |
| 总资产 | 15.01 亿 | +15.56% |
| 归母净资产 | 9.88 亿 | +7.24% |
| 综合毛利率 | 37.02% | -0.50 pct |
| 资产负债率 | 31.27% | +2.16 pct |
13.2 25 年分产品 / 分地区结构
| 产品线 | 25 年营收（亿） | 占比 | YoY | 毛利率 | 毛利率 YoY |
|---|---|---|---|---|---|
| 精密光学元组件 | 4.59 | 78.66% | +29.27% | 36.74% | -1.33 pct |
| 光纤器件 | 0.96 | 16.46% | +26.33% | 33.86% | -3.18 pct |
| 光测试仪器（GouMax） | 0.28 | 4.88% | +117.78% | 52.28% | +27.07 pct |
| 应用领域 | 25 年营收（亿） | YoY |
|---|---|---|
| 光通信 | 2.99 | +33.89%（OCS YVO4 + 高速光模块元组件） |
| 光纤激光 | 1.86 | +17.55% |
| 新兴领域（半导体设备 / 生物医疗 / AR） | 0.98 | +57.48% |
| 区域 | 营收（亿） | YoY | 毛利率 |
|---|---|---|---|
| 国内 | 4.17 | +20.96% | 31.52% |
| 国外 | 1.67 | +67.25% | 50.73% |
→ 外销毛利率 50.73% 大幅高于内销 31.52%，反映高端定制化产品出口比例提升 + GouMax 北美业务并入。
13.3 26Q1 业绩（极强爆发）
| 指标 | 26Q1 | YoY |
|---|---|---|
| 营业收入 | 1.71 亿 | +51.17% |
| 归母净利润 | 0.14 亿 | +10.74% |
| 扣非归母 | 0.14 亿 | +18.51% |
| 综合毛利率 | 37.22% | +2.63 pct（同比）/ +5.06 pct（环比 25Q4）——创新高 |
| 加权 ROE | 1.45% | +0.05 pct |
| 基本 EPS | 0.11 元 | +10.00% |
| 研发投入 | 0.24 亿 | +84.19%（占营收 13.82%） |
| 经营活动现金流 | -0.05 亿 | -117.80%（由正转负，备货+客户信用期吞噬现金） |
| 购建固定资产支付现金 | 1.61 亿 | +250.83%——单季 capex 已超 25 全年 1.31 亿 |
→ 26Q1 单季资本开支 1.61 亿 vs 25 全年 1.31 亿 = 1.23 倍，产能扩张前置进入密集投放期；通过 新增长期借款 0.99 亿 覆盖。
13.4 卖方共识与目标价
- 券商目标价 262.35 元（机构研报口径）
- 2026 年公司经营目标：营收 + 归母保持 50% 以上增长（年报口径，刚性指引）
14. 业务结构与子公司明细
14.1 子公司全貌
| 子公司 | 持股 | 主要业务 | 25 年表现 | 26 年动作 |
|---|---|---|---|---|
| 合肥众波功能材料 | 66.84%（25-10 增持 15.80%） | YVO4 钒酸钇晶体核心基地 | 业务规模快速上量，订单大额突破 | 26Q1 持续放量 |
| GouMax Technology（美国） | 51.13% | 光测试仪器 | 营收 +141.34%，扭亏为盈 | 26 年增长率假设 26.43% |
| OPTOWIDE THAILAND（泰国） | 99.9979% | 生产销售 | 基本完成建设并逐步投入使用 | 1.2 亿担保（兴业银行） |
| 腾景光通讯（武汉） | 100% | 光通信元件 | 净亏损 866 万（投资期） | 持续爬坡 |
| 腾景光通讯（郑州） | 100% | 光电子元器件制造 | — | 2026-03-20 新设（3,500 万元） |
| OPTOWIDE LLC（美国） | 100% | 销售 | 持续运营 | — |
| 高迈光通讯（福建） | 51.13% | GouMax 境内运营 | 多型号独立生产能力 | — |
14.2 六大类核心技术平台（年报口径升级版）
- 光学薄膜类（45 度陡峭分色片 + 无吸收消偏分光膜 + 窄带滤光片，单次镀膜面积 60,000-90,000mm²）
- 精密光学类（键合 2,500mm² + 16 层）
- 超精密模压玻璃类（1.0mm 直径量产 + 模具加工精度 2nm）
- 光纤器件类（500W 高功率镀膜 + 10ns 声光器件 + 准直器）
- 微纳加工类（升级自衍射光学，全息光刻 + 激光直写 + 干法刻蚀 + 纳米压印 + 体布拉格光栅）
- 精密光学机械与电子集成类（精密波长测量 1pm + MEMS 滤波 400nm 调谐范围）
14.3 主要产品矩阵
| 产品类别 | 主要产品 | 关键应用 |
|---|---|---|
| OCS 核心元件（核心增长） | 大尺寸纯钒酸钇晶体（合肥众波） + 二维准直器阵列 + 偏振分束器 | OCS 光交换机 |
| 高速光模块无源元组件 | CWDM/LWDM 滤光片 + Z-block 波分组件 + PBS + 透镜 + 棱镜 + 波片 + 非球管帽 | 800G/1.6T/3.2T 光模块 |
| 光引擎及配套 | EML/硅光 COB 光引擎 + 100G/400G/800G 光引擎（试样）+ CPO 光连接器（试样） | 高速光模块 |
| 半导体设备光学模组 | 超宽带切趾器 + 高端准直器件 + DUV 镀膜光学元件 + 高精度位置传感模组 + 合分束器 | 光刻 + 量检测 |
| AR 关键产品 | 几何光波导 + 衍射波导片 + 光机模组 + 三屏全彩微投影模组 | AR 智能眼镜 |
| 光纤激光元器件 | 高功率镀膜光纤线（500W）+ FAC 快轴准直镜 + PBS + 反射镜 + 声光器件 | 光纤激光器 |
| 生物医疗光学 | 滤光片 + 透镜 + 模压非球面 + 准直器 + 光学镜头/模组 | OCT 内窥镜 / 流式细胞仪 / DNA 测序仪 |
| 光测试仪器（GouMax） | 可调谐激光器 + 激光扫描分析仪 + 光谱仪 + 波长计 + 可调谐滤波器 + 梳状滤波器 | 光通信测试 |
15. 客户与供应链
15.1 前 5 大客户（25 年）
前 5 大客户合计销售 2.80 亿，占年度销售总额 47.82%（中等偏高集中度）。关联方采购占比 0%。
| 排名 | 销售额（万元） | 占比 |
|---|---|---|
| 第一名 | 9,490.46 | 16.21% |
| 第二名 | 5,842.80 | 9.98% |
| 第三名 | 4,885.76 | 8.34% |
| 第四名 | 4,398.42 | 7.51% |
| 第五名 | 3,381.57 | 5.78% |
前 5 大客户应收账款 + 合同资产占比 54.79%（24 年 60.91%，下降反映客户分散度提升）
核心客户名单（年报口径）： - 光通信：Lumentum / Coherent / 光迅科技 / 苏州旭创 - 光纤激光：nLIGHT / R 客户（全球知名光纤激光器企业，匿名） - OCS 终端：谷歌（间接绑定） - 半导体设备：国产光刻 + 量检测厂商 - 武汉联特科技（年报披露应收账款 280.29 万）
15.2 前 5 大供应商（25 年）
前 5 大供应商合计采购 0.58 亿，占采购总额 32.49%（极低集中度，单一供应商依赖度低）。关联方采购占比 0%。
| 排名 | 采购额（万元） | 占比 |
|---|---|---|
| 第一名 | 1,534.08 | 8.55% |
| 第二名 | 1,082.90 | 6.03% |
| 第三名 | 1,080.61 | 6.02% |
| 第四名 | 1,069.88 | 5.96% |
| 第五名 | 1,063.81 | 5.93% |
15.3 营业成本结构（25 年）
| 项目 | 占比 | YoY |
|---|---|---|
| 直接材料 | 30.95% | +34.89% |
| 直接人工 | 31.74% | +27.97% |
| 制造费用 | 37.31% | +34.35% |
→ 典型加工类业务（人工 + 制造费用合计 69.05%），反映精密光学 / 镀膜的工艺密集型特点。
16. 研发投入与人员
16.1 三年研发轨迹
| 指标 | 2025 | 2024 | 2023 |
|---|---|---|---|
| 研发投入 | 6,950.42 万 | 4,722.38 万 | 3,415.53 万 |
| 占营收比例 | 11.87% | 10.61% | 10.05% |
| 资本化率 | 0% | 0% | 0% |
→ 研发投入连续 3 年 +38% 复合增长，强度持续加大。26Q1 研发占比已升至 13.82%，进一步加码。
16.2 研发人员结构（25 年）
| 维度 | 2025 | 2024 | 变动 |
|---|---|---|---|
| 研发人员总数 | 193 人 | 163 人 | +18.40% |
| 占员工比例 | 12.11% | 13.49% | -1.38 pct（员工总数增长更快） |
| 博士 | 5 | — | — |
| 硕士 | 29 | — | — |
| 本科 | 79 | — | — |
| 30 岁以下 | 72（37.31%） | — | 年轻化 |
16.3 专利与软著（25 年末）
- 专利合计 92 项：发明 19 + 实用新型 73
- 软件著作权 4 项
- 报告期新增授权：发明 5 项 + 实用新型 3 项 + 软著 4 项
17. 在研项目
| 项目 | 状态 | 应用 | 关键意义 |
|---|---|---|---|
| CPO 光连接器开发项目 | 试样 | 数据中心 / AI 计算 | 下一代光互联 |
| 100G/400G/800G 光引擎 | 试样生产 | 高速光模块 | 公司光引擎全速率覆盖 |
| 硅光 COB 项目 | 试样生产 | 高速光模块 | 与 EML 双路线并行 |
| 二维大阵列准直器 | 设计开发 | OCS | 持续突破谷歌供应能力 |
| 大孔径多波长锁波器件 | 设计验证 | 半导体激光器 / 光纤激光器 | 新增 |
| 多层复杂键合结构元件 | 设计验证 | AR 眼镜 / 消费类光学 | 新增 |
| 超宽带光源 12 波长处理器 | 设计开发 | 光刻机 | 半导体国产替代 |
| 小型高能量医疗脉冲激光模组 | 设计开发 | 眼科治疗 | 生物医疗 |
| 三屏全彩微投影模组 | 试样 | AR 眼镜 / 智能头盔 | AR 升级方向 |
| 大视场角二维波导片 | 已结案 | AR 设备 | 量产 |
| 400G COB | 已结案 | 高速光模块 | 量产 |
| 平面光学元件超光滑抛光工艺（FS < 0.1nm / N-BK7 < 0.15nm） | 已结案 | 高功率激光 / 激光陀螺仪 | 量产 |
主要在研项目（500 万以上）合计本期投入 4,544.07 万元 / 累计投入 8,401.03 万元——持续高强度研发布局。
18. 募投项目使用情况
- 2021-03-21 IPO 募集：发行总额 4.40 亿 / 净额 3.92 亿
- 截至 2025-12-31 累计使用 3.94 亿（100.45% 进度），超募资金 0.53 亿全部使用完毕
- 2025-12-31 募集资金专户已全部注销
| 项目 | 承诺投资（亿） | 累计投入（亿） | 进度 | 状态 |
|---|---|---|---|---|
| 光电子关键与核心元器件建设项目 | 2.79 | 2.75 | 98.72% | 已结项（2022-10） |
| 研发中心建设项目 | 0.61 | 0.61 | 100% | 已结项（2021-08） |
| 超募资金（含研发中心二期） | 0.53 | 0.58 | 110.12% | 已结项（2025-12） |
→ 募投项目零延期 / 零变更 / 零监管处罚——治理瑕疵为零，与同业部分公司形成鲜明对比。
19. 股权结构与激励
19.1 实控人控制
余洪瑞合计控制 25.53%： - 直接持有 23,660,000 股（18.29%） - 通过盐城光元控制 7,742,635 股（5.99%） - 通过盐城启立控制 1,620,365 股（1.25%）
19.2 核心管理层
| 姓名 | 职务 | 关键背景 | 25 年薪酬（万） |
|---|---|---|---|
| 余洪瑞 | 董事长 + 总经理 | 师从陈创天院士的晶体材料专家，30 年光电子行业经验 | 116.03 |
| 王启平 | 董事 + 高级副总经理 + 核心技术人员 | 30 年光学薄膜技术积淀，原福州高意光学技术总监 | 113.48 |
| GAN ZHOU 博士 | 副总经理 + 首席技术官 + 核心技术人员 | 加州理工学院访问教授，激光传感器件系统专家 | 136.26 |
| 刘艺 | 副总经理 + 财务负责人 + 董秘 | 财务+人力背景 | 108.41 |
| 巫友琴 | 副总经理 | 质量管理背景 | 110.47 |
| 颜贻崇 | 董事 + 元件生产部总监 | 30 年光学制造经验 | 64.72 |
| 廖建洪 | 职工董事 + 高迈光通讯负责人 | 25 年制造管理经验 | 92.66 |
| 刘成林 / 何锋 / 李立和 | 核心技术人员 | 技术中心研发 | 47-50 |
19.3 第三届董事会换届（2025-10-24）
- 取消监事会 + 升级审计委员会为审计与风险管理委员会（治理结构现代化）
- 新任独立董事：郭晓红 / 温长煌 / 吴飞美
- 原 4 任独董任期届满（罗妙成 / 冯玲 / 刘宁 / 廖碧群）
- 核心管理层（余洪瑞 / 王启平 / GAN ZHOU / 刘艺 / 巫友琴）全部连任
19.4 25 年员工持股计划（25-10-24 通过）
- 认购员工：45 人
- 认购股份：678,674 股（占总股本 0.52%）
- 过户价：34.96 元/股（vs 25-10 市价折让）
- 认购金额：2,372.64 万元
- 存续期：24 个月，锁定期 12 个月
- 股份支付费用：844.76 万元（25 年） + 96.37 万元（递延所得税资产）
- 员工持股比例（含 IPO 前原始股）：4,852.58 万股 / 6.90% 员工 = 37.52% 总股本
→ 员工持股比例极高（37.52%），反映核心团队深度绑定。
20. 重大事件时间线补丁
| 时间 | 事件 | 投研意义 |
|---|---|---|
| 25-03-12 | 战略与可持续发展委员会审议《发行股份及支付现金购买资产》预案 | 重大资产重组启动 |
| 25-08-06 | 战略与可持续发展委员会审议《终止发行股份及支付现金购买资产》议案 | 重大资产重组终止（标的未披露） |
| 25-09-23 | 兴业银行对泰国子公司 1.2 亿元担保（2025.9.30-2034.9.29） | 泰国基地融资支持 |
| 25-10 | 收购合肥众波 15.80% 股权（对价 2,320 万元）—— 持股 51.05% → 66.84% | YVO4 主基地权益强化 |
| 25-10-24 | 第三届董事会换届完成 + 临时股东大会通过员工持股计划 | 治理结构升级 |
| 25-11-14 | 招商银行对合肥众波 1.6 亿元担保（2025.11.14-2034.11.15） | 合肥众波融资支持 |
| 25-11-28 | 员工持股计划 678,674 股过户，34.96 元/股 | 团队绑定深化 |
| 25-12-31 | 超募资金已按规定使用完毕，募集资金专户全部注销 | IPO 募投全部完成 |
| 26-02-12 | 拟申请注册发行银行间债券市场债务融资工具 | 融资渠道拓展 |
| 26-03-09 / 26-03-20 | 腾景光通讯技术（郑州）有限公司正式成立（注册资本 3,500 万元） | 第六个生产基地落地 |
| 26-04-23 | 第三届董事会第四次会议审议 25 年报 + 利润分配预案（每 10 股派 1.64 元 + 转增 4 股 = 总股本 1.81 亿股） | 转增方案+分红率 30.04% |
| 26-04-25 | 25 年报 + 26Q1 季报披露：26Q1 营收 +51.17% / 毛利 37.22% / 研发 +84.19% / 单季 capex 1.61 亿 | 极强爆发开局 |
21. 跟踪指标补丁
| 指标 | 频率 | 信号意义 |
|---|---|---|
| OCS YVO4 晶体季度营收（合肥众波） | 季度 | 26Q1 持续放量，需继续关注交付量化数据 |
| 二维准直器阵列订单进展 | 季度 | 26-01 1280 万美元订单交付节奏 |
| GouMax 商誉减值压力 | 半年 | 26 年增长率 26.43% 假设 vs 在手订单 2,800 万 = 67.8% 覆盖 |
| 泰国 + 郑州子公司投产节奏 | 半年 | 26 年新基地能否贡献正利润 |
| 武汉腾景扭亏节奏 | 半年 | 25 年亏损 866 万 → 26 年是否扭亏 |
| 股份支付费用全年节奏 | 季度 | 26Q1 1,267 万 × 4 = 5,067 万年化预估 |
| CPO 光连接器送样进度 | 季度 | 数据中心 / AI 计算量产前导 |
| 100G/400G/800G 光引擎送样客户验证 | 季度 | 高速光模块产业链下游延伸 |
| 半导体设备订单交付节奏 | 季度 | 国产光刻 + 量检测放量 |
| AR 衍射波导片量产节奏 | 半年 | 消费级 AR 眼镜 50 倍空间打开 |
| 银行间债务融资工具发行规模 | 季度 | 26-02-12 公告，关注实际发行 |
| 2026 年 50% 增长目标完成度 | 季度 | 26Q1 营收 +51.17% 已达标 |
| 少数股东损益占比 | 季度 | 26Q1 占比上升至 20.7%（vs 25Q1 的 6.1%）反映合肥众波业绩大涨 |
| 经营现金流 / 归母 比率 | 季度 | 25 全年 1.97（高质量） vs 26Q1 -0.36（季节性） |
| 资本开支节奏 | 季度 | 26Q1 单季 1.61 亿 vs 25 全年 1.31 亿——若延续，26 全年 capex 可能破 5 亿 |
22. 多空逻辑补丁
看多增量信号
- 26Q1 营收 +51.17% 已达 26 年公司目标 50% 增长 —— 开局符合管理层指引，业绩兑现确定性强
- 26Q1 毛利率 37.22% 创新高（同比 +2.63 pct / 环比 +5.06 pct） —— 高端产品占比持续提升
- 26Q1 研发投入 +84.19%（占营收 13.82%） —— AI 算力光互联 + AR + 半导体三大方向加码
- 26Q1 单季 capex 1.61 亿 = 25 全年 1.23 倍 —— 产能扩张前置确认能见度
- 郑州子公司 26-03-20 落地（第六个生产基地） —— 全国化产能布局加密
- OCS YVO4 + 二维准直器双稀缺产品 26Q1 持续放量 —— 25-10 8,760 万 + 26-01 1,280 万美元订单陆续交付
- GouMax 25 年扭亏为盈 + 营收 +141.34% —— M&A 协同效应显著释放
- 合肥众波增持至 66.84% —— YVO4 主基地权益强化，少数股东损益从 25Q1 6.1% 升至 26Q1 20.7%
- 募投项目 100% 完成 + 零监管处罚 —— 治理瑕疵为零，与同业形成鲜明对比
- 三年累计现金分红 / 三年累计归母 = 92.58% —— 高分红率 + 转增 4 股送股
- 国外销售毛利率 50.73% 远高于国内 31.52% —— 出海高质量增长
- CPO 光连接器试样 + 100G/400G/800G 光引擎试样 —— 下一代产品储备厚实
- 永赢科技智选基金 26Q1 末新进 1.70% —— 机构看好开始建仓
- 2026-2028 行业空间清晰：以太网光模块+CPO 26 年 260 亿美元 / 31 年 500+ 亿美元，OCS 29 年 25 亿美元，AR 30 年 50 倍 —— 长期 thesis 坚实
- 第三届董事会治理结构现代化 —— 取消监事会 + 升级审计与风险管理委员会，符合新《公司法》
看空增量信号
- 26Q1 经营现金流 -518.81 万（由 +2,914 万转负）—— 应收 + 备货 + 客户信用期吞噬现金，需关注 Q2-Q3 是否回升
- 26Q1 归母仅 +10.74%（vs 营收 +51.17%） —— 增速差距大，主因股份支付 1,266.88 万 + 研发 +84% + 少数股东 +345% + 减值由正转负
- 26Q1 长期借款 +79.43%（环比新增 0.99 亿） —— 杠杆抬升应对扩产，未来利息成本对利润形成持续拖累
- 25 年综合毛利率 -0.50 pct（37.02%） —— 精密光学元组件 -1.33 pct + 光纤器件 -3.18 pct，主营产品毛利率压力
- 25 年扣非归母仅 +1.36%（vs 营收 +31.54%） —— 真实经营增速远低于营收，主因股份支付 + 研发 + 财务费用由负转正
- GouMax 商誉减值压力：25 年末 5,426 万商誉，26 年增长率假设 26.43% vs 在手订单仅 2,800 万 / 67.8% 覆盖率
- 泰国 + 武汉 + 郑州三大基地仍处投资期：25 年泰国亏 159.65 万 + 武汉亏 866.42 万，短期合计亏损约 1,000 万拖累归母
- 25-08-06 重大资产重组终止：标的未披露，反映外延并购计划未达预期
- 客户集中度中等偏高：前 5 大客户占 47.82%，前 5 大客户应收账款 / 合同资产 54.79%
- 存货 +28.06%（年度）+ +13.38%（季度）战略性备货：若需求节奏放缓存在跌价风险
- 股份支付费用持续摊销：26Q1 1,267 万 × 4 = 5,067 万年化预估，对全年净利润影响约 -7%（基于 0.71 亿基数）
- 盐城光元 + 启立 25 年合计减持 258.70 万股：员工持股平台释放部分流通股，需关注持续减持节奏
- 2026 年 50% 增长目标的归母端兑现风险：26Q1 营收已 +51.17% 达标，但归母仅 +10.74%——全年归母端能否同步兑现 50% 仍存疑
- 科创板估值波动性高：业绩兑现压力 + 一级券商目标价 262.35 元定价基础需重新审视
23. 核心 thesis 升级
腾景科技是 AI 算力光互联 + 半导体国产替代 + AR 消费级 + OCS 谷歌供应链的"光电子元器件多元龙头"：
- OCS 核心元件双稀缺（YVO4 + 二维准直器）+ 26-04 谷歌 TPU v8 Virgo 拓扑结构性放大需求
- 800G/1.6T 光模块无源元组件（CWDM 滤光片 + Z-block + PBS + 非球管帽）持续放量
- 半导体设备国产替代（DUV 镀膜 + 高精度位置传感模组 + 高端镜头 + 合分束器 + 12 波长处理器）
- AR 消费级量产（几何光波导 + 衍射波导片 + 三屏全彩微投影模组）
- 垂直整合（合肥众波晶体 + 福州元组件 + 武汉光通讯 + 北美 GouMax + 泰国 + 郑州六大基地）
- 2026 年 50% 营收增长目标已通过 26Q1 +51.17% 开局达成，但归母端能否同步兑现需关注 H2 节奏
短期催化：26-06 半年报披露 + OCS 大单交付节奏 + 郑州基地投产 中期催化：CPO 光连接器送样验证 + 800G/1.6T 元组件持续放量 + 半导体国产替代订单 长期催化：3.2T 光引擎 + AR 消费级爆发 + 量子通信元器件
资料索引补丁（2026-04-30）
一手数据源
- 腾景科技_2025_年报_摘要（v0.3 升级版 / 24 章节）—— 25 年完整业绩 + 子公司 + 客户 + 供应商 + 募投 + 关联交易 + 治理瑕疵分析
- 腾景科技_2026Q1_季报_摘要（v0.3 新建 / 12 章节）—— 26Q1 业绩 +51.17% + capex +250.83% + 研发 +84.19% + 郑州子公司新增
主要引用片段
| 来源 | 时间 | 关键信息 |
|---|---|---|
| 公司 25 年年报 | 2026-04-23 | 营收 5.86 亿 +31.54% / 归母 0.71 亿 +1.80% / 扣股份支付后 +20.58% / 毛利 37.02% / ROE 7.46% |
| 公司 26Q1 季报 | 2026-04-25 | 营收 1.71 亿 +51.17% / 归母 0.14 亿 +10.74% / 毛利 37.22% / 研发 +84% / 单季 capex 1.61 亿 |
| 致同审计报告 | 2026-04-24 | 标准无保留意见 / 审字（2026）第 351A014316 号 |
| 公告 2025-007 | 2025-02-21 | 1,700 万元闲置募集资金现金管理 |
| 公告 2026-004 | 2026-02-12 | 拟申请发行银行间债券市场债务融资工具 |
| 公告 2026-008 / 009 | 2026-03-09 / 03-20 | 设立郑州子公司议案 + 成立完成 |
| 合肥众波担保公告 | 2025-11-14 | 招商银行 1.6 亿元 |
| 泰国子公司担保公告 | 2025-09-23 | 兴业银行 1.2 亿元 |
| 25 员工持股计划过户公告 | 2025-12-01 | 678,674 股 × 34.96 元/股 |
13. 最新跟踪与边际变化（v0.5 · 2026-05-07）
数据源：基于近 60 天（2026-03-08 ~ 2026-05-07）机构原始信源整理 — 投研 Agent 投资逻辑 + 13 条机构纪要/研报 + 1 份投关 Q&A（2026-003）+ Wide Search 市场争议提炼
13.1 近期重要事件时间表
| 时间 | 事件 | 影响 |
|---|---|---|
| 2026-03-09 / 20 | 郑州子公司 3,500 万元注册资本落地 | 第六个生产基地，匹配 OCS / CPO / 高速光模块产能瓶颈，管理层订单能见度信号 [内资研报] |
| 2026-03-23 | OFC + GTC 大会再验证光通信景气，国金重申"工业之光"主题 | Lite 光芯片产能 26-30 年 CAGR 85%，Coherent InP 27 年产能 >2x，OCS / CPO 路线博弈延续 [机构点评] |
| 2026-04-02 | 公司披露投资者关系活动记录（2026-003） | 大尺寸纯 YVO4 已量产、二维准直器阵列重要订单落地，定位液晶 OCS 关键材料；前期参与主要整机厂研发，先发优势 [上市公司披露投关纪要] |
| 2026-04-22 | 谷歌 Cloud Next 大会发布 TPU v8t / v8i + Virgo / Boardfly 拓扑 | TPU v8i 推理芯片明确采用 OCS 组间互联，Scale-out 网络带宽提升 4x 至 400Gbps，OCS 应用场景结构性扩大 [机构点评] |
| 2026-04-23 | 25 年报披露：营收 5.86 亿 +31.54% / 归母 0.71 亿 +1.80% / 扣非 +1.36% | "增收不增利"主因股份支付 + 研发 +47.18% 前置投入；扣除股份支付后净利 +20.58%，反映真实经营增速 [公司公告] |
| 2026-04-25 | 26Q1 季报披露：营收 1.71 亿 +51.17% / 归母 0.14 亿 +10.74% / 毛利率 37.22% | 单季 capex 1.61 亿（25 全年 1.23x）+ 研发 +84.19%；毛利率环比 +5.06pct 创新高，AI 算力光互联结构改善 [公司公告] |
| 2026-04-30 | 北美四大云厂披露 Q1 资本开支：谷歌 +107% / Meta 上调指引 | AI 基建景气延续至少 2 年，确认上游器件长周期兑现窗口 [机构点评] |
| 2026-05-05 | 东财通信路演：北美云厂资本开支高增确认，光赛道景气延续 | 1.6T 高速模块端无源器件"供不应求"，国内消费电子光学企业开始切入光通信赛道 [路演纪要] |
| 2026-H2（预期） | 除谷歌外更多下游客户的 OCS 需求落地 | 关键催化剂，推动 YVO4 + 准直器订单量级提升 [机构点评] |
| 2026 全年（指引） | 公司目标营收 + 归母双 50%+ 增长 | 26Q1 营收 +51.17% 已达标，归母端兑现节奏是 H2 关键看点 [公司公告] |
13.2 投资逻辑梳理
短期主线（1-3 月）
- OCS 订单密集兑现期，业绩 Beat 概率较高：作为液晶 OCS 关键元件（大尺寸纯 YVO4 + 二维准直器阵列）的核心供应商，已取得重要订单且 YVO4 已量产；机构一致预期 2026 归母 +88.6% [内资研报]。Q2-Q3 财报能否验证并超越管理层 50% 高指引，是引爆股价的关键变量。
- 盈利能力斜率改善带来业绩弹性：26Q1 毛利率 37.22% 环比 +5.06pct 创新高；随 OCS / 1.6T 高附加值产品占比提升和规模效应显现，若毛利率改善斜率超预期，即使收入符合预期也可能带来惊喜（Beat） [机构点评]。
- 产业事件密集催化：谷歌 TPU v8 + Virgo / Boardfly 拓扑、Lumentum / Coherent OCS 上修指引、北美云厂 Q1 capex 高增、工信部全光交换政策推进——多重 β 信号叠加 [机构点评]。
长期逻辑（1-3 年）
- 深度卡位 AI 算力驱动的光互联代际升级：精密光学元组件平台 + 大尺寸晶体 + 高精度准直器阵列卡位 OCS / CPO 上游稀缺环节；深度绑定 Lumentum / Coherent / 光迅 / 旭创等龙头，享受 AI 基础设施长周期投资浪潮（OCS 29 年 25 亿美元 / 以太网光模块+CPO 31 年 500+ 亿美元） [内资研报]。
- "材料-元器件-模组"垂直一体化构筑平台化护城河：合肥众波（66.84%）自产 YVO4 + 福州元组件 + 武汉光通讯 + 北美 GouMax + 泰国 + 郑州六大基地协同；CPO 光连接器 + 100G/400G/800G 光引擎试样推进，从无源元件向"模组 +引擎"延伸提升单客户价值量 [上市公司披露投关纪要]。
- 多元光学技术平台向新兴领域拓展，第二增长曲线储备：25 年新兴领域营收 +57.48%；半导体 DUV 镀膜 / 12 波长处理器 + AR 几何光波导 / 衍射波导（已结案量产）+ 生物医疗 / 商业航天，长期增长期权丰富 [公司公告]。
13.3 机构纪要要点
- 2026-04-29 国盛证券《盈利质量持续优化，OCS、CPO 前沿布局推动业绩增长》：26Q1 营收 +51.2%、归母 +10.7%、毛利率 37.22%；股份支付与研发投入摊薄利润，但前沿布局已在订单端兑现，OCS 关键器件 + CPO 光连接器双线推进。
- 2026-04-25 国泰海通《高投入布局光通信，卡位 O 重要机遇》：25Q4 毛利率受新建产能爬坡压力，但 26Q1 毛利率环比 +5.06pct 明显改善；扣股份支付后 25 年净利 +20.58% 更准确反映经营性增长。
- 2026-03-23 国金证券《GTC&OFC 大会再验证光通信景气度》：海外光芯片厂商给出 28 年远期指引，Lite 产能 26-30 年 CAGR 85% 远超算力需求，OCS / CPO 路径选择仍存博弈。
- 2026-03-12 / 04-03 工业之光主题点评：腾景核心团队源自高意 / Coherent / JDSU 体系，30 年精密光学积淀；2026 capex 转产能、有望成为无源组件放量元年；O / CPO / DCI WSS 多路线布局。
- 2026-03-27 OCS 产业链点评：英伟达新一代 Dragonfly 架构明确将 OCS 作为 Scale-across 层级核心互联，谷歌 TPU v8 引入 Memory Cache Cluster 通过 OCS + CXL 实现远端 DRAM 互联，单集群 OCS 用量可能成倍增长。
- 2026-04-08 主题易言九鼎：腾景作为 Lumentum / Coherent CPO 光源端无源元器件最核心合作伙伴之一，加速验证 FAU / 玻璃盖板等光连接器；Lumentum / Coherent 获英伟达 40 亿美元投资后供应链交付能力大幅上修。
- 2026-04-17 算力深度前瞻：旭创订单已排至 2027 年，行业核心痛点从需求强度转向供应链响应速度；腾景 CWDM 滤光片等核心无源器件具备稳定供货能力，将获更强议价权与份额增量。
- 2026-04-30 东吴通信《北美四大 P 披露财报》：谷歌 26Q1 capex +107%，Meta 上调全年 capex 指引，AI 基建至少两年高确定性需求。
- 2026-05-05 东财通信路演：1.6T 高速模块端无源器件（滤光片）"供不应求"，主要设备厂供给趋紧，国内多家消费电子光学企业开始切入光通信赛道补缺，提示产业链设备 / 产线端约束。
- 2026-04-02 公司投关 Q&A（2026-003）核心要点（已过滤套话）：
- Q：液晶 OCS 关键材料的卡位与产能？ A：大尺寸纯 YVO4 已量产、二维准直器阵列已取得重要订单；公司较早参与主要整机厂研发，具备供应链先发优势。
- Q：产能扩张布局？ A：福州总部持续扩产 + 合肥基地完善配套 + 泰国基地基本完成建设并逐步投入使用；郑州子公司用于提升无源光学元器件订单交付能力。
- Q：CPO / 1.6T 进展？ A：800G/1.6T 可插拔光模块的高速 EML / 硅光 COB 光引擎产品已送样验证，相关光学耦合工艺亦可应用于 CPO / NPO 领域产品开发。
- Q：现金流转负如何看？ A：经营现金流净额 -117.8% 系战略备货、采购与回款周期所致，与订单节奏匹配。
13.4 卖方核心观点摘录
| 机构 | 日期 | 核心观点 |
|---|---|---|
| 国盛证券 | 2026-04-29 | 盈利质量优化，OCS / CPO 前沿布局推动业绩增长，26Q1 营收高增验证拐点 |
| 国投证券 | 2026-03-24 | OCS 放量驱动成长，关键器件卡位打开空间，预测 25-27 年营收 5.86 / 8.90 / 13.88 亿（+31.5%/+52.0%/+56.0%），归母 0.71 / 1.33 / 2.35 亿（+1.8%/+88.6%/+76.7%） |
| 国泰海通 | 2026-04-25 | 高投入布局光通信，卡位 OCS 重要机遇，扣股份支付后 25 年净利 +20.58% 更准确 |
| 国金证券 | 2026-03-23 | GTC / OFC 大会再验证光通信景气，公司处加速向上阶段，建议继续相信光 |
| 西南证券 | 2026-04-06 | 量子信息产业链光学器件层关键供应商，对标早期需求弹性与成长空间 |
| 工业之光主题团队 | 2026-03-12 / 04-03 | 公司精密光学技术积淀深厚，2026 年是无源组件放量元年，O / CPO / DCI 多路线布局 |
| 主题易言九鼎 | 2026-04-08 | Lumentum / Coherent CPO 光源端最核心无源元器件合作伙伴之一，FAU / 玻璃盖板加速验证 |
| 东吴通信 | 2026-04-23 / 04-30 | TPU v8 OCS 用量结构性增长，北美四大云厂 capex 高增确认 AI 基建长周期兑现 |
| 东财通信 | 2026-05-05 | 北美云厂资本开支高增确认，1.6T 模块端无源器件"供不应求"，腾景具备供货稳定性 |
| 兴证通信 | 2026-04-07 / 04-12 | OCS 产业链梳理，关注 MEMS / 液晶 / 压电 / 硅光波导四条路线博弈，腾景在液晶路径卡位 |
卖方一致预期 26-28 年 PE 约 313 / 191 / 144 倍（券商目标价 262.35 元口径）。
13.5 主要争议与分歧
争议 1：OCS / CPO 落地节奏与订单确定性
- 多头：Lumentum 称 OCS 业务超预期、积压订单 >4 亿美元、交付高峰 2026H2；Coherent 将 2030 年 OCS 市场规模指引从 20 亿美元上修至 40 亿美元；国内工信部推进全光交换政策；公司 26Q1 营收 +51.2% / YVO4 已量产 / 准直器订单获取——产业 + 公司端双重验证。
- 空头：OCS 存在 MEMS / 液晶 / 压电 / 硅光波导四条主流路线，MEMS 仍为主流，液晶在时延与算法复杂度方面存劣势讨论；国内零部件"导入—验证—量产"仍需周期，"产业共识强、公司兑现节奏仍需时间"。
- 跟踪：YVO4 季度营收 + 二维准直器阵列订单交付节奏 + 主要整机厂路线选择动态。
争议 2：估值与业绩匹配度
- 多头：前沿赛道 + OCS / CPO 多元光互联放量支撑高倍数；26Q1 毛利率改善 + 营收高增是业绩释放前奏；股价阶段性显著跑赢沪深 300。
- 空头：26Q1 归母仅 +10.7%，显著低于营收 +51.2%（员工持股计划 + 研发 +84% 摊薄）；经营现金流净额 -117.8%；26-28 PE 313/191/144x 高位下利润与现金流敏感性上升；非卖方观点提示"估值极高"需警惕。
- 跟踪：Q2-Q3 费用率 / 存货周转 / 经营现金流改善节奏 + 全年归母 50% 兑现度。
争议 3：产能扩张与交付能力
- 多头：福州持续扩产 + 合肥基地完善 + 泰国基地基本完成 + 郑州子公司新增（六大基地）；26Q1 单季 capex 1.61 亿 = 25 全年 1.23 倍，产能扩张前置确认订单能见度。
- 空头：1.6T 模块端无源器件（滤光片）短期"供不应求"，关键设备厂供给趋紧，新进入者涌入；卖方普遍提示"产能扩张不及预期"风险，设备到位与产线良率爬坡慢于需求放量将带来交付节奏扰动。
- 跟踪：泰国 + 郑州子公司投产节奏 + 良率爬坡 + 在手订单兑现节拍。
争议 4：技术路线与客户集中
- 多头：液晶 OCS 关键材料（大尺寸纯 YVO4）+ 二维准直器阵列已获单 / 量产，深度绑定 Lumentum / Coherent / 光迅 / 旭创；800G/1.6T + CPO 光连接器多路径布局对冲单一路线风险。
- 空头：MEMS 仍为主流，Coherent 主推数字液晶，路线份额未定；前 5 大客户占 47.82%、应收 + 合同资产 54.79%，客户集中度中等偏高；非卖方"进入特定大厂一级供应链"表述需审慎。
- 跟踪：OCS 路线市场份额演进 + 客户结构（前 5 占比变化）+ 新客户拓展（其他 OCS 厂商）。
争议 5：费用与现金流
- 多头：26Q1 毛利率 37.22% 同比 +2.63pct / 环比 +5.06pct，AI 算力光互联带动 + 产品结构优化；卖方预计随前沿业务占比提升，毛利率有望继续抬升。
- 空头：股份支付费用 26Q1 1,267 万年化预估 5,067 万；研发 +84%、长期借款 +79.43%；25 年扣非归母仅 +1.36% 远低于营收 +31.54%；GouMax 商誉 5,426 万，26 年增长率假设 26.43% vs 在手订单 67.8% 覆盖率，存在减值压力。
- 跟踪：股份支付摊销节奏 + 经营现金流转正窗口 + GouMax 业绩承诺兑现度 + 利息费用对利润拖累。
13.6 边际变化清单（v0.4.x → v0.5.0）
- 🆕 谷歌 TPU v8t / v8i + Virgo / Boardfly 拓扑（2026-04-22 Cloud Next）：推理芯片明确采用 OCS 组间互联，Scale-out 带宽 4x 至 400Gbps —— OCS 应用场景结构性扩大，腾景作为关键元件供应方直接受益
- 🆕 北美四大云厂 Q1 capex 全部上修：谷歌 +107%、Meta 上调指引，AI 基建至少两年长周期需求确定性
- 🆕 Lumentum / Coherent OCS 指引上修：Lumentum OCS 积压订单 >4 亿美元、交付高峰 2026H2；Coherent 将 2030 年 OCS 市场规模指引从 20 亿美元上修至 40 亿美元
- 🆕 机构一致预期 26 年归母 +88.6%（国投证券口径，预测 25-27 年营收 5.86/8.90/13.88 亿、归母 0.71/1.33/2.35 亿）
- 🆕 市场争议聚焦 OCS 路线博弈（MEMS vs 液晶 vs 压电 vs 硅光波导）：MEMS 仍主流，Coherent 主推数字液晶，腾景在液晶路径卡位的份额演进存不确定
- 🆕 公司投关纪要（2026-003）确认 YVO4 已量产 + 二维准直器订单已落地：液晶 OCS 关键材料先发优势，前期参与主要整机厂研发
- 🆕 1.6T 模块端无源器件"供不应求"：行业设备供给趋紧，国内消费电子光学企业切入光通信赛道，腾景受益供货稳定性议价权
- 🆕 2026 H2 预期更多下游客户 OCS 需求落地：除谷歌外的客户拓展是中期关键催化
- 📌 26Q1 业绩 +51.17% 验证管理层 50% 高指引开局达成，但归母仅 +10.74% 凸显费用端短期挤压
- 📌 高估值（26 PE 313x）与"增收不增利"的阶段性矛盾：业绩兑现节奏与估值容忍度的拉锯成为短期波动主因
- 📌 产能扩张前置（26Q1 capex 1.61 亿 = 25 全年 1.23x）：管理层订单能见度信号强，但配套需观察泰国 + 郑州投产节奏与良率爬坡
关键跟踪指标：①YVO4 + 二维准直器季度营收与订单交付节奏（OCS 主战场放量）；②全年归母 50% 兑现度（Q2-Q3 费用率、股份支付摊销、经营现金流转正）；③多基地（泰国 / 郑州 / 武汉）投产与良率爬坡；④下游 OCS 客户拓展（谷歌之外的第二客户）；⑤CPO 光连接器 + 800G/1.6T 光引擎送样验证进度。
来源汇总（v0.5）：内资研报 5 家 · 路演纪要 4 份 · 上市公司披露投关纪要 1 份 · 机构点评 9 条 · Wide Search 75 条交叉验证