新易盛（300502.SZ）投研深档
1. 一句话卡位
卡位
全球数通光模块双龙头之一（与 中际旭创 并列），2024 年全球光模块出货排名从第 7 跃升至第 3（Lightcounting 口径）。全球首批 1.6T 量产 + 全球首发 LPO + 全球首款 12.8T XPO + 6.4T NPO 的技术领先组合。北美 CSP 深度绑定（Meta / 亚马逊 / Oracle / 英伟达 / 谷歌 全覆盖），境外收入占比 96.16% 为 A 股之最。25 年 营收 248 亿 +187%，归母 95 亿 +236%，毛利率 47.81%、净利率 38.33%。
2. 股权与管理层
- 实控人：高光荣（成都新易盛）
- 总部：成都
- 海外产能主体：泰国 Eoptolink Technology Thailand（一期 + 二期 25 初 投产）
- 资本运作：明确赴港"A+H"双资本平台计划
3. 业务结构与财务快照
业务高度集中于光互联
| 业务 | 25 年 收入 | 占比 | YoY | 毛利率 |
|---|---|---|---|---|
| 光互联产品 | 247.71 亿 | 99.72% | +188.07% | 47.81%（+2.96pct） |
| 其他 | 0.71 亿 | 0.28% | — | — |
三年财务时间序列
| 指标（亿） | 23 年 | 24 年 | 25 年 | 25 年 YoY |
|---|---|---|---|---|
| 营业收入 | 30.98 | 86.47 | 248.42 | +187.29% |
| 归母净利润 | 6.88 | 28.38 | 95.32 | +235.89% |
| 扣非归母 | 6.78 | 28.30 | 95.07 | +235.97% |
| 毛利率 | 30.99% | 42.34% | 47.81% | +5.47pct |
| 净利率 | 22.22% | 32.82% | 38.33% | +5.51pct |
| ROE | 12.59% | 23.24% | 53.18% | +29.94pct |
| 经营现金流 | 12.46 | 6.41 | 77.01 | +1101% |
| 研发投入 | 1.34 | 4.03 | 7.02 | +74.16% |
26Q1 短期波动
- 营收 83.4 亿 +106% / 归母 27.80 亿 +77%（环比 -13%，同比仍高增）
- 低于预期主因：汇兑损失约 5.2 亿 + 物料短缺（200G EML 供应紧张）
- 存货环比增 18 亿，预付款项 6.8 亿（同比 +39 倍） —— "广积粮"为后续大放量备货
- 管理层指引：物料瓶颈 Q2 缓解 → Q2-Q4 进入大放量阶段
4. 主要产品矩阵
当前主力（800G/1.6T 全速率覆盖）
| 产品 | 形态 | 关键卡位 |
|---|---|---|
| 800G-OSFP-8x100G | 8x100G PAM4 | 800G 主力 |
| 800G-QSFP-DD | 紧凑封装 | 800G 全速率 |
| 800G OSFP 相干 | 相干模块 | DCI 场景 |
| 1.6T-OSFP-DR8 | 8x200G | 全球首批量产 1.6T |
| 1.6T-OSFP224-LPO | 1.6T LPO | 全球首发 |
| 1.6T DR4 OSFP | 4x400G IMDD | 2026-03 业内首发搭载博通 3nm 400G/通道 DSP |
下一代储备（OFC 2026 发布）
| 产品 | 形态 | 进度 |
|---|---|---|
| 6.4T NPO 解决方案 | 硅光 NPO | 2026-03 发布 |
| 12.8T XPO 可插拔 | 行业首款液冷光模块 | 2026-03 发布 |
| 1.6T DR4 OSFP（3nm DSP） | 单波 400G | 2026-03 业内首家 |
| OCS | 光交换 | 客户测试中 |
技术路线全覆盖
硅光 · LPO · LRO · 薄膜铌酸锂（基于 TFLN 推出 400G/800G/1.6T 全系列）· NPO · XPO · 探索中的 CPO / OCS
5. 技术路线与竞争壁垒
与 中际旭创 的差异化
| 维度 | 中际旭创 | 新易盛 |
|---|---|---|
| 全球份额 | 第 1 | 第 3（24 年 从 7 → 3） |
| 光模块销量 | 略高 | 25 年 1603 万只 +82.78% |
| 北美客户绑定 | 全覆盖 | 全覆盖 + Meta 独家定制 LRO |
| LPO 首发 | 跟进 | 业界首发 |
| 1.6T 量产 | 全球首批之一 | 全球首批之一 |
| 12.8T XPO | — | 行业首款 |
| 3nm DSP | 跟进 | 业内首家搭载博通 |
| 研发人员 | 2169 人 | 805 人（更精） |
| 在建工程 | 14.22 亿 | 3.27 亿（扩产较慢） |
| 境外占比 | 90.58% | 96.16% |
核心壁垒
- 代际首发能力 —— 1.6T / LPO / 12.8T XPO / 3nm DSP 多个"业内首家"，技术领先卡位
- 北美 CSP 深度绑定 —— Meta 独家 LRO 定制 + 亚马逊 AWS 400G 切入 + 英伟达 1.6T EML 小批量验证 + 谷歌 800G 新切入
- 海外产能弹性 —— 泰国 Eoptolink Technology Thailand 二期 25 初 投产，对冲地缘政治风险
- 极致盈利效率 —— 毛利率 47.81% / 净利率 38.33% / ROE 53.18% 行业最高水平
- 供应链锁定能力 —— 26Q1 预付款项 6.8 亿（同比 +39 倍），通过预付款锁定 EML / DSP 等关键物料
6. 产业链上下游
上游
| 类型 | 主供 | 关键事项 |
|---|---|---|
| DSP 芯片 | 博通 / Marvell | 业内首家搭载博通 3nm 400G/通道；Marvell 是 1.6T 大单关键物料 |
| EML / CW 光芯片 | Lumentum / Coherent / 源杰科技 | 200G EML 短缺是 26Q1 业绩瓶颈 |
| LPO 模拟前端 | Macom | LPO 方案核心物料 |
| TEC（半导体制冷器） | 武汉高芯科技 | 核心配套 |
| 磷化铟衬底 | 海外（上游_磷化铟 InP） | 通过预付款锁定 |
| 结构件 / PCB | 多源 | 风险分散 |
下游
下游_云厂商数通 · 下游_交换机厂商 · 下游_电信运营商
7. 主要客户
客户结构
25 年 前五大客户合计 72.34%（179.71 亿 / 248.42 亿，集中度高于中际旭创）
| 客户 | 切入产品 / 状态 |
|---|---|
| Meta | 独家定制 LRO 模块 |
| 亚马逊 | AWS 400G 切入 |
| Oracle | 数据中心模块 |
| 英伟达 | 1.6T EML 小批量出货，年底验证放量（重大新突破） |
| 谷歌 | 800G 新切入（重大新突破） |
关键客户事件
- 公司是 Meta 定制化 LRO 模块的独家供应商
- 英伟达 谷歌 是 25 年 新突破的客户
8. 产能与扩产
| 基地 | 状态 |
|---|---|
| 中国成都 | 主基地 |
| 泰国 Eoptolink Technology Thailand 一期 | 已投产 |
| 泰国 Eoptolink Technology Thailand 二期 | 25 初 投产，持续爬坡 |
- 25 末 在建工程 3.27 亿（vs 中际旭创 14.22 亿，扩产较慢）
- 26Q1 预付款项 6.8 亿同比 +39 倍 → 锁定 EML / DSP 上游产能
9. 财务画像 · 卖方预期
一致预期（券商共识）
| 指标 | 25E | 26E | 27E |
|---|---|---|---|
| 营收（亿） | 263 | 503 | 703 |
| 归母（亿） | 97 | 192 | 261 |
| EPS（元） | 9.74 | 19.50 | 26.33 |
| PE | 43× | 21× | 15× |
券商区间：26E 营收 479-526 亿 / 归母 177-296 亿（部分激进派看到 9000-10000 亿市值今年、20000 亿明年底）
25 年 兑现度
实际 248.42 亿（vs 预期 263 亿，略低于预期 -5%）+ 归母 95.32 亿（vs 97 亿，符合预期）—— 因 26Q1 物料短缺压制末季出货。
10. 关键事件时间线
| 时间 | 事件 | 投研意义 |
|---|---|---|
| 2024 年 | 全球光模块排名从第 7 → 3（Lightcounting） | 跃升为全球前三 |
| 25 初 | 泰国 Eoptolink 二期投产 | 海外产能弹性 |
| 25 全年 | 营收 +187% / 归母 +236% / 与 中际旭创 并称数通双龙头 | 双龙头格局确立 |
| 26-01-30 | 业绩预告 +231-249% | 大超市场预期 |
| 26-03-11 | 业内首家搭载 博通 3nm 400G/通道 DSP | 与上游核心供应商绑定 |
| 26-03-25 | OFC 2026 发布 1.6T DR4 / 6.4T NPO / 12.8T XPO / OCS | 下一代代际全覆盖 |
| 26Q1 | 营收 83.4 亿 +106% / 归母 27.8 亿 +77%（汇兑 -5.2 亿 + 物料短缺） | 短期低预期，长期不变 |
| 26 Q2 预期 | 物料瓶颈缓解，1.6T 进入快速放量阶段 | 季度环比拐点 |
| 26 H2 预期 | 1.6T 大规模交付（NV Blackwell/Rubin 部署节奏配合） | 业绩超预期窗口 |
11. 核心矛盾与跟踪指标
核心 thesis
AI 数通双龙头之一 + 代际首发能力（1.6T/LPO/XPO/NPO 全覆盖）+ 北美 CSP 全覆盖 + 海外产能弹性 + 极致盈利效率。短期看 26Q1 物料瓶颈缓解后的环比拐点，长期看 NPO/CPO 时代的卡位延续。
关键跟踪指标
| 指标 | 频率 | 信号意义 |
|---|---|---|
| 1.6T 季度出货量与收入占比 | 季度 | 主战场放量节奏 |
| 英伟达 1.6T 验证后订单规模 | 半年 | 新客户突破深度 |
| 谷歌 800G 切入后份额变化 | 半年 | 客户结构多元化 |
| 泰国 Thailand 二期产能利用率 | 季度 | 海外产能弹性兑现 |
| 预付款项余额变化 | 季度 | 上游物料锁定能力 |
| NPO/XPO 客户验证进度 | 半年 | 下一代代际转换 |
| 物料供应（EML/DSP）紧张度 | 季度 | 短期产能瓶颈是否解除 |
| 毛利率维持 47.81%+ | 季度 | 高端产品占比 |
12. 多空逻辑
看多
- 数通双龙头之一，与 中际旭创 合计全球份额 60-70%，AI 算力主线核心受益标的
- 代际首发能力强 —— 1.6T 全球首批 + LPO 业界首发 + 12.8T XPO 行业首款 + 3nm DSP 业内首家，技术储备最完整
- 北美 CSP 全覆盖 + 新客户突破 —— Meta 独家 + 亚马逊 + Oracle + 新增英伟达 + 谷歌，订单基础广
- 极致盈利效率 —— 毛利率 47.81% / 净利率 38.33% / ROE 53.18% 行业最高
- 海外产能 + 供应链锁定双重壁垒 —— 泰国二期 + 26Q1 预付款 +39 倍锁定上游
- 26 Q2 物料瓶颈缓解 —— 季度环比拐点，业绩弹性大
- 券商一致看好 —— 26E 归母 192 亿，PE 21×；激进派看到 20000 亿市值
看空
- 客户集中度高 72.34% —— 若 CSP Capex 退坡立即冲击
- 26Q1 短期低预期 —— 汇兑 5.2 亿 + 物料短缺，市场情绪波动放大
- 与 中际旭创 正面竞争加剧 —— 在英伟达 / 谷歌 / Meta 重合度高，议价权可能弱化
- 扩产节奏较慢 —— 25 末 在建工程 3.27 亿仅为中际旭创 14.22 亿的 23%，长期产能弹性不及对手
- 研发纵深较小 —— 805 人 vs 中际旭创 2169 人，原创性研究能力较弱
- 境外收入 96.16%，地缘政治高敏感 —— 关税 / 出口管制风险显著
- CPO/OCS 储备不首发 —— 若代际跳变，可能让出新兴市场份额
- 估值高位 —— PE(TTM) 49.7×，业绩兑现压力大；任何短期低预期都引发剧烈调整
资料索引
一手数据源
- 新易盛_2025_年报_摘要 — 25 全年财务 + 业务结构 + 客户/供应商集中度
- 新易盛_机构研报_公司一页纸 — 全维度公司画像 + 同业对比 + 卖方预期
- 新易盛_机构研报_投资逻辑 — 边际变化 + 短期 / 长期投资逻辑
- 新易盛_机构调研_投研概览 — 调研问答接口补充
主要引用片段
| 来源 | 时间 | 关键信息 |
|---|---|---|
| 公司年报 | 2026-04-24 | 全年 248.42 亿 +187% / 客户结构 72.34% |
| 兴证通信路演纪要 | 2026-03-15 | OFC 2026 新品发布解读（NPO/XPO/OCS） |
| 通信行业点评 | 2026-03-12 | 博通 400G DSP 首发搭载 |
| 长江通信路演 | 2025-08-25 | 客群持续扩展 + 交付能力 |
| 26Q1 业绩点评 | 2026-04-24 | 物料为王 + 汇兑损失 + 强劲订单 |
| 方正证券 / 国联民生 / 国盛证券 | 2025-2026 | 26-27E 一致预期 |